Беда с пузырями на финансовых рынках

Вскоре после того, как стал ясен масштаб финансового кризиса 2008 года, началась оживленная дискуссия о том, должны были (и могли ли) центральные банки и регуляторы сделать больше для того, чтобы не допустить его начало. Традиционная точка зрения, разделяемая, в частности, и бывшим председателем Федеральной резервной системы США Аланом Гринспеном, заключается в том, что любая попытка проколоть финансовые пузыри заранее обречена на провал. Центральные банки могут лишь попытаться навести порядок.

Действительно, если проколоть пузырь, можно задушить излишний рост экономики и дорого поплатиться за это в рамках социального благополучия. Но есть контраргумент. Экономисты Банка международных расчетов (БМР) придерживаются мнения, что издержки кризиса были настолько большие и очистка настолько длинная, что надо сейчас обязательно искать пути для того, чтобы действовать вовремя, когда мы снова увидим опасное возрастание ликвидности и кредитования.

Отсюда и пошел ожесточенный (но все равно вежливый и загадочный) спор между двумя сторонами в рамках недавней встречи Международного валютного фонда в Лиме. Для любителей литературы, он напоминал "Путешествия Гулливера". Гулливер оказывается заложником войны между двумя племенами, у которых разные взгляды на то, как принято разбивать вареное яйцо (так называемая война "остроконечников" и "тупоконечников", в которой одно племя считает, что всегда стоит разбивать с острого конца, а второе племя решительно отстаивает свое мнение, что яйцо лучше ложится в ложку тупым концом).

Дискуссия и правда немного изменилась со времен 2008 года. Самое главное то, что в инструментарий политиков было добавлено макропруденциальное регулирование: проще говоря, теория, которая гласит, что есть смысл менять банковские требования к капиталу согласно финансовому циклу. Когда происходит быстрая кредитная экспансия, то может оказаться, что целесообразным подходом является увеличение потребности банков в капитале в качестве инструмента хеджирования против повышенного риска во время последующего сокращения. Эти требования могут быть выше, чем диктует микропруденциальный надзор (оценка рисков для отдельных учреждений). Таким образом, новые правила Базельского комитета позволяют требовать от банков поддерживать так называемый контрциклический буфер дополнительного капитала (т.е., объем ликвидности, позволяющий сгладить шоки того или иного этапа рыночного цикла - ред.).

Но если идея контрциклического буфера теперь является общепринятой, то как же мы относимся к "ядерному варианту" - прокалыванию пузыря: оправдано ли повышение процентных ставок в ответ на кредитный бум, даже если уровень инфляции может быть ниже целевого? И должны ли центральным банкам быть выделены конкретные цели для финансовой стабильности, которые не имеют ничего общего с целевым уровнем инфляции?

Хайме Каруана, генеральный директор БМР и бывший управляющий в Банке Испании, ответил "да" на оба вопроса. В Лиме он утверждал, что так называемый "принцип разъединения", т. е. когда денежно-кредитная и финансовая устойчивость рассматриваются по-разному и поручены отдельным учреждениям, больше не имеет смысла.

Эти два политические решения обязательно будут взаимодействовать, но Каруана утверждает, что это неправда, что мы чересчур мало знаем о финансовой нестабильности, чтобы быть в состоянии действовать превентивным способом. Каруана уверяет, что мы знаем столько же о пузырьках, как и о причинах инфляции, и нужно признать, что центральные банки должны двигать процентные ставки по иным причинам, нежели для краткосрочного контроля ценовых трендов.

Во время заседания в Лиме традиционалистский контраргумент прозвучал со стороны члена правления Европейского центрального банка, Бенуа Кере. Кере утверждает, что любому центральному банку нужен очень простой мандат, который позволяет ему четко объяснить свои действия и нести ответственность за них. Так пусть центральные банки придерживаются принципа разделения, "который упрощает нашу жизнь. Мы не хотим сложный набор целей".

Для Кере, пытаться сохранить финансовую стабильность - это слишком сложно. Даже макропруденциальное регулирование имеет сомнительную важность: надзорные органы должны ограничиваться контролем отдельных учреждений, а с политикой на макроуровне пусть разбираются "взрослые".

Заместитель главы Банка Англии по рынкам и банкингу Немат Шафик пыталась найти для себя устойчивую позицию между этими противоположными аргументами. Она предложила опереться одновременно на три линии обороны против финансовой нестабильности.

Шафик утверждает, что микропруденциальное регулирование - это первая линия обороны: если все банки предоставляют кредиты предусмотрительно, шансы коллективных эксцессов ниже. Вторая линия обороны - это макропруденциальное сочетание требований к капиталу, которые должны применяться везде или на выбранных сегментах рынка, таких как ипотечные кредиты. Ну а если все остальное потерпит неудачу, центральные банки могут менять процентные ставки, чтобы добиться финансовой стабильности. Учитывая то, что британский закон делегирует регулирование капитала и процентные ставки двум отдельным комитетам с разными членами в Банке Англии, стратегия замглавы Шафик потребует некоторых умных политических и бюрократических маневров.

Индустриальное количество исследований, анализа и обсуждений было посвящено причинам кризиса 2008 года и его последствиям. Поэтому кажется странным, что главные центральные банкиры по-прежнему так резко разделены по центральному вопросу финансовой стабильности. Все это время, проведенное в тайном конклаве в Базеле, опустошая легендарный винный погреб БМР, по-видимому, не привело к консенсусу.

На мой взгляд, у Каруаны был лучший из аргументов в Лиме, а у Кере худший. Если придерживаться простой задачи в интересах спокойной жизни, даже если вы знаете, что она несовершенная, то в лучшем случае вы будете неуклюжими. Нам необходимо, чтобы наши центральные банки могли принимать сложные решения и умели балансировать потенциально конфликтующие цели. Мы знаем, что они не всегда будут правы. Однако их задача состоит в том, чтобы выучить урок крупнейшего кризиса за последние 80 лет, вместо того, чтобы - независимо от него - продолжать работать с политическими подходами, которые так явно потерпели полный провал.

Говард Дэвис, первый председатель Управления по финансовому регулированию и надзору Великобритании (1997-2003), является председателем совета директоров Королевского банка Шотландии. Он также являлся заместителем директора центробанка Англии, экс-директором Лондонской школы экономики (2003-2011), а также генеральным директором Конфедерации Британской промышленности

Авторские права: Project Syndicate, 2015.